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Análisis The Walt Disney Company (NYSE:DIS)

2020.08.27 02:04 menem95 Análisis The Walt Disney Company (NYSE:DIS)

Hola! Hace un par de semanas compartí una breve investigación que había hecho sobre American Airlines (NASDAQ:AAL) que fue relativamente bien recibida. Ahora comparto esta que hice sobre Disney (NYSE:DIS), quizás a alguien le sirva. Por supuesto recibo criticas, sugerencias, puteadas, etc.
-Link análisis AAL: https://www.reddit.com/merval/comments/i7eh5d/an%C3%A1lisis_american_airlines_nasdaqaal/

The Walt Disney Company (DIS)

The Walt Disney Company (NYSE:DIS) es una compañía multinacional estadounidense dedicada principalmente a los medios de comunicación masivos y a la industria del entretenimiento. Su sede está en Burbank, California, EEUU. La compañía cotiza bajo el ticker DIS, en Nueva York, a un precio de US$ 127,44 al 23/8/2020. Goza de un tamaño prominente, teniendo 223 mil empleados y una capitalización de mercado de 230.292M de dólares. Disney integra el índice Dow Jones Industrial Average (DJIA) desde 1991, y también integra el S&P 100 y el S&P 500.
Evaluando más en detalle el desempeño de la acción, la acción cotiza US$ 127,44 al 23/8/2020. Hace aproximadamente un año, el 26/8/2019 la acción cotizaba a US$ 137,26 lo que representa una caída aproximada del 7,15% anual (TTM). La caída es mas pronunciada YTD, Disney cotizaba US$ 148,2 a principios de año, por lo que al día de hoy la caída seria del 14%. No obstante, la acción a recuperado bastante valor después de la caída pronunciada que sufrió en Febrero-Marzo, llegando a cerrar a US$ 85,76 el 23/3/20 (habiendo subido un 48% desde entonces). Es para destacar que desde dicha caída se vio un significativo incremento en el volumen operado del papel. Mirando brevemente las medias móviles, vemos que la cotización actual esta por encima del promedio de 30 días (US$ 122,73), del de 90 días (US$ 115,98) y de 200 días (US$ 124,12). Con respecto al mercado, al 25/8, desde comienzo de año Disney se desempeñó por debajo del S&P 500 (5,7%), y del DJIA (-2,15%), con desempeño de -12,42% YTD.[1]
La compañía fue fundada en 1923 por los hermanos Walt y Roy Disney. A lo largo de su historia, Disney se consolidó como líder en la industria de animación estadounidense y luego diversificó sus negocios dedicándose a la producción de películas live-action, televisión y parques temáticos. A partir de 1980 Disney creo y adquirió diversas divisiones corporativas, para penetrar en mercados que fueran mas allá de sus marcas insignia orientadas a productos familiares.
Disney es conocida por su división de estudios cinematográficos (The Walt Disney Studios), que incluye Walt Disney Pictures, Walt Disney Animation Studios, Pixar, Marvel Studios, Lucasfilm, 20th Century Studios, Searchlight Pictures y Blue Sky Studios. Otras unidades y segmentos de la compañía son Disney Media Networks; Disney Parks, Experiences and Products y Walt Disney Direct-to-Consumer & International. A través de estas unidades, Disney posee y opera canales de televisión como ABC, Disney Channel, ESPN, Freeform, FX y National Geographic, así como también venta de publicidad, merchandising y música. También tiene divisiones de producción teatral (Disney Theatrical Group) y posee un grupo de 14 parques temáticos alrededor del mundo.
Es evidente la complejidad de las operaciones de Disney, por lo que vale la pena ir un poco mas a fondo en la composición de los segmentos operativos de Disney, en base al reporte anual de 2019 (mas representativo que el ultimo reporte trimestral en medio de la pandemia), donde encontramos cuatro segmentos relevantes. El primer segmento, denominado “Media Networks”, compuesto principalmente por los canales domésticos de TV, este segmento generó 24.827M US$ de ingresos en 2019 (un 34,7% del total). El segundo segmento es el de “Parks, Experiences and Products”, compuesto por los parques temáticos, resorts y cruceros de las compañías, así como también de las licencias de los nombres, personajes y marcas de la compañía y de los productos de merchandising propios, este segmento reportó 26.225M US$ de ingresos en 2019 (un 36,66% del total, el segmento mas relevante de la compañía). El tercer segmento, es el de “Studio Entertainment” que contiene las operaciones de producción de películas, música y obras de teatro, así como también los servicios de post-produccion. Este segmento reportó 11.127M US$ (un 15,55% del total). El ultimo segmento, quizás el mas interesante es “Direct-to-Consumer & International”, donde además de contener las operaciones internacionales de TV y servicios de distribución de contenido digital como apps y paginas web, se incluyen las unidades de servicios de streaming de Disney, compuestas principalmente por Hulu, ESPN+ y Disney+. Este sector reporto ingresos por 9.349M US$ (un 13,07%, enorme incremento respecto del 5,6% que reportó en 2018).
Respecto a la distribución territorial de las operaciones, es notorio el bagaje del mercado doméstico (EEUU y Canadá) donde concentraron en 2019 el 72,6% de las operaciones. Vale destacar también que hubo un incremento significativo interanual de las operaciones en los mercados de Asia-Pacífico (del 9,3% al 11,2%) y en Latinoamérica y otros mercados (del 3,09% al 4,61%).
En lo que respecta a la política de dividendos de la compañía, encontré registros de pago constante de dividendos desde al menos 1989. El ultimo dividendo fue el 13/12, habiendo pagado $0,88 y arrojando un dividend yield anual de 1,2%. La compañía decidió omitir el dividendo semestral correspondiente al primer semestre de 2020 por la pandemia del COVID-19.[2]
Evaluando un poco la posición financiera de la empresa, a junio de 2020, según el balance presentado, Disney tenia activos corrientes por 41.330M US$ y pasivos corrientes por 30.917M US$, lo que resulta en un working capital (activos corrientes netos, activos corrientes menos pasivos corrientes) de 10.413 US$. El working capital entonces representa el 33,68% de los pasivos corrientes (Con lo cual, el current ratio es de 1,34 apreciándose una mejoría respecto del 0,9 reportado en septiembre 2019). En relación con la deuda de largo plazo, la podemos estimar en 70.052M US$ (borrowings + other long-term liabilities), dado que en septiembre 2019 la cifra era de 51.889M US$, vemos que sufrió un aumento considerable (en el orden del 35%).
Respecto a los flujos de efectivo de Disney, vemos que en lo que va del año fiscal (septiembre 2019-junio 2020) Disney reportó flujo de efectivo por operaciones por 5949M US$, casi lo mismo que reportó para todo el año fiscal 2019 (5984M US$). Viendo la evolución de 10 años del CF de operaciones:

Año (sept-sept) 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
CF de operaciones (mill. USD) 6578 6994 7966 9452 9780 11385 13136 12343 14295 5984
Dif. Anual % 6,32 13,9 18,65 3,47 16,41 15,38 -6,04 15,81 -58,14
Viendo la evolución en 10 años del flujo de efectivo de operaciones, vemos que en 2019 hubo una drástica reversión de la tendencia al alza que se venia reportando (con un 58,14% de caída interanual). Esto se debe en parte a la política de adquisiciones de la empresa, que vemos reflejado en el flujo de efectivo por inversiones, equivalente en 2019 a -15.096M US$ (muy por encima del promedio de 2010-2018, equivalente a -4179,4M US$).
En lo relativo a las ganancias de la compañía, para el Q2 2020[3] Disney reportó pérdidas por 4721M US$ (contra una ganancia de 1760M US$ para el Q2 2019). La situación se atenúa considerando las cifras para los últimos nueve meses (Q4 2019-Q2 2020), donde Disney totalizó perdidas por 1813M US$. No obstante, la situación del COVID-19 distorsiona nuestro análisis a largo plazo, por lo que para analizar la evolución interanual desde los últimos 10 años, utilizare los datos de los reportes anuales (datando el ultimo de septiembre 2019).

Año (sept-sept) 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Net Income (mill. USD) 3963 4807 5682 6136 7501 8382 9391 8980 12598 11054
Dif. Anual % 21,3 18,2 7,99 22,25 11,75 12,04 -4,38 40,29 -12,26
Como se puede ver en el cuadro, pese al revés sufrido por las obvias complicaciones de la pandemia, el historial de ganancias de Disney es sólido. La compañía tuvo en los últimos 10 años, 2 años de contracción en las ganancias (2017 y 2019), pero en términos generales, las ganancias crecieron a una tasa promedio del 13,02% los últimos 10 años. Para evaluar el crecimiento general estos 10 años, si tomamos el promedio de los primeros 3 años (2010-2012) y el promedio de los últimos 3 (2017-2019), las ganancias de Disney crecieron un 125,8%.
Mirando un poco de ratios, analizaré el EPS (Earnings Per Share) de la acción. Para el Q2 2020, Disney presentó un EPS negativo, de -2,61, contra un 0,98 obtenido en el Q2 2019. Refiriéndonos al desempeño pre-pandemia, el EPS promedio anual de los últimos 5 años fue de 6,3 y el ultimo EPS anual reportado (septiembre 2019) estaba ligeramente por encima, alrededor de 6,68.[4] En lo respectivo al Price/Earning, el P/E (TTM) al valor de la acción del 23/8 es de -208,9. No obstante, si eliminamos la distorsión producto de la pandemia, calculando las ganancias promedio de los últimos 3 años (de acuerdo con los reportes anuales), es de 18,38, lo cual es un valor aceptable dada la coyuntura de los últimos años. En lo que respecta al Price-To-Book (P/B) ratio, el book value a junio 2020, es de 50, por lo que el P/B (siempre al precio del 23/8) es de 2,54, un valor razonable dados los promedios de los sectores en los que Disney tiene incidencia.[5] El ultimo ratio a analizar es Price/Assets (P/E*P/B) que, (usando P/E con promedio de las ganancias de los últimos 3 años) arroja un valor de 46,68.
Sobre el soporte institucional de la compañía, Disney tiene un apoyo considerable, calculado en el 66,42% del flotante en manos de instituciones. Los tenedores líderes son Vanguard con el 8,22%; BlackRock (NYSE:BLK) con el 6,32% y State Street Corporation (NYSE:STT) con el 4,19%. Otros tenedores significantes (1-2%) son Bank of America (NYSE:BAC), MorganStanley (NYSE:MS) y Bank of New York Mellon (NYSE:BK).[6]
En lo respectivo al management de Disney, la primera consideración importante es respecto al legendario CEO de la compañía, Robert “Bob” Iger, quien, en febrero de este año, después de posponerlo por años, decidió dar un paso al costado como CEO de la compañía, dejando a cargo al director del segmento de Parques y Resorts, Bob Chapek. Esto duró poco, y en abril Iger volvió a tomar las riendas de la compañía.[7] No obstante, es altamente probable que, una vez estabilizado el panorama Iger retome su frustrado plan de dar un paso al costado.[8] En lo relativo a la compensación, Iger cobró 47.525.560 US$, los executive officers una remuneración promedio de 11.319.422 US$ y el empleado promedio de Disney cobró 52.184 US$.[9]
Una cosa que llama la atención del balance de Disney (septiembre 2019), es el incremento notorio del goodwill (de 31.269M US$ a 80.293M US$, un aumento del 157%). No obstante, este incremento puede deberse a la política de fusiones y adquisiciones de la compañía. Disney viene llevando en los últimos años una política de adquisiciones relativamente agresiva, ideada por el CEO Bob Iger, de las cuales podemos destacar 4 o 5 operaciones clave, la primera de ellas fue la adquisición de Pixar, la famosa empresa de animación que había despegado bajo la conducción de Steve Jobs y Ed Catmull, en 2006 por 7,4MM US$ (de esa adquisición se beneficiaron sacando películas muy exitosas como Up, Wall-E, Ratatouille, Toy Story 3, etc.). Otra adquisición clave, fue la compra de Marvel en 2009 por 4MM US$ (La última de sus películas Avengers: Endgame, la más taquillera de la historia de Disney, vendió entradas por 3MM US$). En 2012, Disney compró Lucasfilm (histórica productora de Star Wars), por 4,05MM US$, y posteriormente anunció una muy lucrativa tercera trilogía de Star Wars. Por último, en marzo de 2019, Disney concretó la adquisición de 2oth Century Fox, en marzo de 2019, por la extraordinaria cifra de 73MM US$, sus resultados aún están por verse.[10]
Analizar la competencia de Disney es algo trabajoso, dado la variedad de sectores en los que se involucra y la falta de compañías que abarquen tantos sectores como Disney. Considero que la compañía que más se aproxima en cuanto a sus operaciones y al volumen de las mismas es Comcast (NASDAQ:CMSCA), si bien Disney compite con numerosas empresas en numerosos sectores, como podrían ser, por ejemplo Cedar Fair (NYSE:FUN) o Six Flags (NYSE:SIX) en el negocio de los parques temáticos; ViacomCBS (NYSE:VIAC) o Discovery Communications (NASDAQ:DISCA) en el negocio mediático; así como Netflix (NASDAQ:NFLX) o Amazon (NASDAQ:AMZN) en el negocio del streaming, sobre los cuales hablare más adelante. También compite con segmentos de negocios de conglomerados grandes como Sony (NYSE: SNE) o AT&T (NYSE:T).
Observando a Comcast, el acérrimo rival, vemos que la capitalización bursátil es similar, siendo de 198.301M US$ para Comcast y de 234.538M US$ para Disney, así como los empleados, teniendo 190.000 (CMCSA) y 236.000 (DISN). El desempeño de ambas acciones es parejo, en términos generales Comcast tuvo mejor performance, sobre todo YTD (-3,47% contra -10,26%). En los márgenes y ratios también gana Comcast, supera ampliamente en gross margin (TTM) a Disney, con 56,78% contra 27,95% y en net margin (TTM) con 10,91% frente a un pobre -1,91%. El EPS (TTM) da 2,53 para Comcast contra -0,6 para Disney. Consecuentemente, Comcast pudo mantener un P/E positivo de 17,56.
Si bien los números parecen positivos en la comparación para el lado de Comcast, me parece relevante destacar que lo mismo que fue su mayor ventaja comparativa (la composición de sus segmentos operativos), puede ser lo que la haga perder en la comparación a futuro, dada la absoluta supremacía que tiene la operatoria relacionada con la televisión, así como la falta de un segmento de negocios dedicado al streaming de video (sobre el cual también me referiré mas adelante).[11]
Para analizar el futuro, creo que es relevante hacer unas breves conclusiones sobre la actualidad. En primer lugar, los segmentos operativos mas afectados fueron el segmento de parques temáticos, resorts, etc. y el segmento de los estudios cinematográficos con lo cual los ingresos de Disney este último trimestre quedaron a cargo, principalmente, de los canales de TV (que sufrieron una breve baja del 2%) y de los servicios de streaming.
Empezando por los sectores más afectados, respecto a la producción fílmica (Studio Entertainment), me parece que la situación no es crítica, claramente la situación de la pandemia redujo fuertemente los ingresos del sector (al haberse reducido lógicamente la asistencia a salas de cine). No obstante, el manejo del sector viene siendo exitoso hace años (en los últimos 2 años lanzaron 3 de las 4 películas más taquilleras de la historia de la compañía, Endgame, Infinity War, y el live-action de El Rey León), y no hay indicios de que esto vaya a cambiar en el futuro (hay un esquema de estrenos futuros interesante).[12]
En lo que respecta a los parques, las perspectivas no son tan buenas. La caída para el Q2 2020 fue del 85% en relación al Q2 2019. Es evidente que al haber una cuestión sanitaria de por medio, el turismo va a ser uno de los sectores mas afectados, habiendo sufrido una caída increíble en la primera mitad del año. [13] Actualmente, la actividad comercial de los parques temáticos está empezando a reanudarse, habiendo reabierto las operaciones en Walt Disney World en Florida, y estando a la espera de reabrir Disneyland en California, dada la incertidumbre de la pandemia.[14] No obstante, la recuperación fue peor de lo esperado y a partir de Septiembre Walt Disney World recortará los horarios de sus parques.[15] Asimismo, comparativamente, el desempeño de Universal Studios (propiedad de Comcast), parece ser mejor que el de Disney en esta reapertura.[16] No obstante, es importante destacar el carácter de líder absoluto de Disney en este sector,[17] con una competencia que difícilmente pueda igualar su posición, con lo cual si bien el desempeño en el corto plazo puede ser inferior al de la competencia, es altamente probable que recupere su posición dominante en el mediano-largo plazo.
Es interesante ver, en tercer lugar, el segmento “Media Networks” que consiste principalmente en los canales de TV que Disney posee. Este sector no tuvo una caída significante (solo del 2% para el Q2 2020 en relacion al Q2 2019) en el corto plazo, pero en el largo plazo, es evidente que la tendencia del sector es a desaparecer. Las encuestas y reportes muestran un lento descenso año tras año de la audiencia, tanto de TV en vivo, TV diferida y radio.[18] Con lo cual, a largo plazo, es previsible que este segmento sufra una disminución considerable en su volumen de operaciones.
También es previsible (y así lo reflejan las encuestas), que el reemplazo de la TV tradicional sea protagonizado por los servicios de video streaming (VOD), es decir, por las operaciones del cuarto segmento (Direct-to-Consumer). Disney tiene hoy 3 servicios de streaming, Hulu, ESPN+, y Disney+ (ofrece los tres en un bundle que cuesta US$ 12,99). Como ya dijimos, el incremento de los ingresos por estos servicios durante el FY 2019 fue significante. Veamos la evolución de los subscriptores a estos servicios en lo que va del FY 2020 (es decir, Q4 2019, Q1 2020 y Q2 2020).
Q4 2019 Q1 2020 Q2 2020
Hulu 30,4M 32,1M (+5,6%) 35,5M (+10,6%)
ESPN+ 6,6M 7,9M (+19,7%) 8,5M (+7,6%)
Disney+ 26,5M 33,5M (+26,4%) 57,5M (+71,6%)
Como se puede apreciar, el crecimiento es destacable, sobre todo de Disney+. Yendo producto por producto, cuesta encontrar competidores comparables con ESPN+, con lo cual Disney no tiene mucha competencia. Por su parte Hulu y Disney + son complementarios, la diferencia entre uno y otro radica principalmente en el catálogo (el de Hulu es un poco más ecléctico, el de D+ se centra principalmente en contenidos de marcas propias de Disney), así como también pequeñas características de Hulu que lo diferencian de otros servicios de streaming (incluyendo una versión alternativa de suscripción que incluye TV en directo). Estos dos servicios si se enfrentan a una feroz competencia, participando de la contienda denominada “streaming war” con gigantes como Netflix o Amazon Prime Video.
En ese orden, mientras Netflix tiene 193 millones de subscriptores,[19] y Amazon ostenta un numero similar o superior (habiendo ganado mas de 100M de subscriptores en un año), [20] Disney tiene solo 93 millones entre Disney+ y Hulu (nada mal, considerando que Disney+ está en su primer año de vida). Mirando hacia adelante es posible que el servicio que ofrece Disney expanda su base de subscriptores, así como también es muy probable que la competencia se recrudezca (incluyendo la incidencia de otros servicios como Apple TV+). En ese contexto, el principal motivo para pensar que Disney podría ganar la “guerra” los próximos años podría ser el amplísimo catálogo de licencias de personajes, series, y películas que posee el conglomerado (Star Wars, Los Simpson, Marvel y todos sus superhéroes, por solo mencionar algunos), que podrían tener muchísimo mas peso que las producciones originales de sus competidores. Por otro lado, el servicio de Amazon, por ejemplo, resulta mas atractivo en cuanto a pricing, porque le es ofrecido como un beneficio a todos los que cuentan con una subscripción de Amazon Prime)
A forma de conclusión, es difícil imaginar un futuro adverso a largo plazo para Disney. Sin embargo, su desempeño en el corto-mediano plazo dependerá de varios factores (quizás valga la pena analizar Comcast para el corto-mediano plazo, para el largo parece ser una desventaja fatal el hecho de que no estén compitiendo fuerte en la guerra por el streaming), en mi opinión, principalmente de la reactivación del turismo (tanto domestico como internacional) así como del desempeño de sus servicios de streaming (y el desempeño de sus competidores).
Fuentes
-Forms 10-K y 10-Q, principalmente los últimos, toda la información esta en https://thewaltdisneycompany.com/investor-relations/
-Yahoo! Finance: https://finance.yahoo.com/quote/DIS?p=DIS
-Otras fuentes, especificadas en los footnotes

[1] Datos en base a gráficos de https://www.tradingview.com/chart/
[2] Datos de https://www.macrotrends.net/stocks/charts/DIS/disney/dividend-yield-history y https://www.nasdaq.com/market-activity/stocks/dis/dividend-history
[3] El año fiscal de Disney comienza en septiembre, por lo que los reportes de ellos (y el orden de los trimestres del año fiscal) se presentan en consecuencia. No obstante, cada vez que me refiera a un determinado trimestre o quarter, lo hago en base al año calendario.
[4] En base a datos de los filings ante la SEC y de https://www.macrotrends.net/stocks/charts/DIS/disney/shares-outstanding
[5] En base a una comparación con datos de https://siblisresearch.com/data/price-to-book-secto
[6] Información de https://finance.yahoo.com/quote/DIS/holders?p=DIS
[7] Información de https://www.nytimes.com/2020/04/12/business/media/disney-ceo-coronavirus.html
[8] Si se quiere mas insight sobre Bob Iger, es recomendable la biografía de Steve Jobs que hizo Walter Isaacson
[9] Datos del proxy statement de 2020 https://otp.tools.investis.com/clients/us/the_walt_disney_company/SEC/sec-show.aspx?FilingId=13852150&Cik=0001744489&Type=PDF&hasPdf=1
[10] Ver https://www.cnbc.com/2019/08/06/bob-iger-forever-changed-disney-with-4-key-acquisitions.html , https://money.cnn.com/2006/01/24/news/companies/disney_pixar_deal/ , https://money.cnn.com/2009/08/31/news/companies/disney_marvel/ , https://www.bbc.com/news/business-20146942 , https://www.the-numbers.com/box-office-records/worldwide/all-movies/theatrical-distributors/walt-disney entre otros
[11] Comparaciones con el screener de TradingView: https://www.tradingview.com/screene
[12] Ver https://editorial.rottentomatoes.com/article/upcoming-disney-movies/
[13]Estadísticas del sector en: https://tradingeconomics.com/united-states/tourist-arrivals
[14] Ver https://www.usatoday.com/story/travel/experience/america/theme-parks/2020/08/10/disneyland-california-theme-parks-left-limbo-covid-19-surge/3319886001/
[15] Ver https://deadline.com/2020/08/walt-disney-world-cut-hours-september-1203008260/
[16] Ver https://www.foxbusiness.com/lifestyle/universal-sees-more-visitors-than-disney-amid-coronavirus-report
[17] Ver https://www.forbes.com/sites/niallmccarthy/2019/05/23/the-worlds-most-popular-theme-parks-in-2018-infographic/#7c2354e577ac , https://edition.cnn.com/travel/article/most-popular-theme-parks-world-2018/index.html , https://www.teaconnect.org/images/files/TEA_268_653730_180517.pdf
[18] Ver https://www.nielsen.com/us/en/insights/report/2020/the-nielsen-total-audience-report-august-2020/
[19] Form 10-Q Q2 2020 Netflix: https://d18rn0p25nwr6d.cloudfront.net/CIK-0001065280/bcff7d52-7a7d-4e0c-8265-4b6860929fb1.pdf
[20] Ver https://www.forbes.com/sites/petercsathy/2020/01/31/amazon-prime-video-the-quiet-ominous-streaming-force/#6abbe5e41f1a
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2019.10.26 04:02 altovaliriano O Protegido de Rosby

Link: https://warsandpoliticsoficeandfire.wordpress.com/2016/02/19/heirs-in-the-shadows-the-ward-at-rosby/
Autores: GoodQueenAly; @BryndenBFish

Introdução
A Casa de Rosby nas Terras da Coroa pode não parecer, à primeira vista, dinasticamente importante entre os domínios senhoriais de Westeros. Chamada por Brienne de "pouco mais que um lugarejo à beira da estrada", Rosby é juramentada diretamente ao rei no Trono de Ferro, mas seus recursos e influência são, na melhor das hipóteses, regionais. Seu último senhor, Gyles, era notável apenas por seu perene mal-estar, e sua morte não gerou mais do que um aceno desdenhoso de mão feito pela Rainha Regente.
Não obstante, o Grande Meistre Pycelle duas vezes manifestou preocupação em relação ao protegido do falecido Lorde Gyles, e seus comentários devem ser lembrados. Embora Cersei possa ter desconsiderado displicentemente o protegido de Gyles Rosby como não sendo um problema sério na sucessão de um núcleo relativamente insignificante nas Terras da Coroa, ela poderá ter motivos para arrepender-se de tais sentimentos no futuro. De fato, Cersei pode descobrir que o protegido de Rosby é um inimigo mais firme do que ela jamais poderia imaginar - alguém cuja lealdade política contrasta fortemente com a dela.
[...]
Casa Rosby de Rosby
Um pouco de história sobre a própria Casa Rosby pode servir para contextualizar - e potencialmente prenunciar (foreshadow)- o problema da sucessão de Rosby enfrentado em O Festim dos Corvos. Rosby é uma Casa antiga, datando, no mínimo, da invasão dos Ândalos, sendo provavelmente mais antiga do que isso: o segundo rei Justman a governar as Terras do Rio incorporou Valdocaso, Rosby e o local onde futuramente seria Porto Real a seu Reino dos Rios e Colinas, enquanto o segundo rei Hoare fez os Rosbys vassalos dos homens de ferro. Talvez previsivelmente, dada a crueldade do rei Harren Hoare, os Rosbys estavam ansiosos para se livrar de seus senhores nascidos do ferro; Rosby foi uma das primeiras casas de Westeros a dobrar os joelhos para os Targaryen, rendendo-se a Rhaenys sem luta.
Os Rosbys permaneceram fiéis ao regime Targaryen, mas também não se intimidaram em demonstrar opiniões políticas independentes. Durante a Dança dos Dragões, por exemplo, Lorde Rosby, juntamente com Lorde Stokeworth, eram inicialmente apoiadores de Rhaenyra, mas ambos passaram a apoiar Aegon II (presumivelmente após Criston Cole atacar as casas que faziam parte dos "pretos" nas Terras da Coroa); Rhaenyra executou posteriormente os dois. Sua decisão, no entanto, não viria sem custo para ela mesma. Ao final da guerra, quando Rhaenyra fugiu de Porto Real sob o manto da escuridão, ela esperava encontrar abrigo e apoio entre seus senhores das Terras da Coroa. Em vez disso, encontrou os portões de Rosby firmemente fechados para ela, e o castelão de Stokeworth permitiu-lhe apenas uma noite de estadia.
A riqueza de Rosby não é grande, mas o que faz de Rosby um lugar com potencial importância estratégica é seu uso durante a guerra. Porto Real depende de importações para sobreviver. Durante o tempo de paz, a Campina e as Terras Fluviais servem como celeiros férteis para o bem-estar da capital. Entretanto, se uma delas – ou (que os Sete não permitam!) ambas - forem isoladas da cidade, Porto Real deve recorrer a Rosby e Stokeworth para se abastecer. Esses suprimentos limitados podem levar à escassez aguda de alimentos na capital, mas os alimentos fornecidos por Rosbys e Stokeworths seriam a única alternativa da capital contra a fome total.
O último homem a dominar essa casa menor-mas-notável foi Gyles Rosby. Durante a maior parte da Guerra dos Cinco Reis, Gyles serviu em grande parte como um observador quase invisível dos eventos na corte de Porto Real. Embora o príncipe Tommen tenha passado a Batalha da Água Negra abrigado com segurança atrás dos muros de Rosby, Lorde Gyles passou a batalha na Fortaleza Vermelha com Cersei, Sansa e as mulheres. Inesperadamente, no entanto (sem dúvida para ele, acima de tudo), Gyles chegou ao poder em O Festim dos Corvos: a Rainha Regente Cersei, profundamente desconfiada do potencial candidato dos Tyrell para o cargo de Mestre da moeda, preferiu nomear Lorde Gyles.
O cargo não era fácil, pior ainda com a tosse debilitante do senhor de Rosby. Assediado por um enviado do Banco de Ferro (a quem a coroa devia, e ainda deve, débitos enormes, os quais a coroa não pagará até que a Guerra dos Cinco Reis estiver definitivamente acabada), Lorde Gyles por fim viu a pressão do compromisso cobrar taxas elevadas de seu frágil sistema. Derrotado, Gyles acabou morrendo da tosse.
Gyles Rosby aparentemente nunca se casara e certamente nunca teve filhos legítimos. Então, quando o Lorde Tesoureiro morreu, a sucessão às terras de Rosby seria motivo de preocupação para seu suserano - a rainha regente, Cersei Lannister. Para surpresa do Grande Meistre Pycelle, no entanto, a rainha não parecia preocupada com a situação:
– E quanto a Lorde Gyles, não há dúvida de que o Pai no Céu o julgará com justiça. Não deixou filhos?
– Não há filhos de sua semente, mas há um protegido...
– ... que não é do seu sangue – Cersei ignorou aquele aborrecimento com um golpe de mão. (AFFC, Cersei IX)
Cersei ofereceu sua própria solução drástica: alegar que Lorde Gyles desejava deixar suas terras e propriedades para a Coroa, encher os cofres reais com a riqueza de Rosby e conceder ao castelo algum detentor leal (como seu amado almirante, Aurane Waters). O Grande Meistre Pycelle, no entanto, tinha reservas significativas à sugestão de que a coroa simplesmente deveria apropriar-se de Rosby e apresentou um potencial problema no estratagema de Cersei:
– Lorde Gyles adorava Vossa Graça de todo o coração – Pycelle disse –, mas... seu protegido...
No entanto, Cersei parecia despreocupada que o protegido representasse alguma dificuldade:
– ... sem dúvida irá compreender, depois de ouvir você falar do desejo expresso por Lorde Gyles ao morrer. Vá, e cuide do assunto. (AFFC, Cersei IX)
As míopes maquinações políticas de Cersei enquanto regente não são o assunto deste ensaio, mas sua rápida negação do problema de Rosby (combinada com sua solução pró-coroa) pode nos induzir a erro sobre quão perigoso o protegido de Gyles poderia ser. As palavras de Pycelle parecem sugerir que a ala de Rosby não era apenas um adulto (e, portanto, poderia oferecer resistência à trama da coroa), mas alguém que estaria interessado na herança de Rosby como um herdeiro em potencial – e que veria como inimizade o controle do regime Lannister sobre o assunto. Naturalmente, para permanecer como herdeiro de Lorde Gyles, o protegido teria que ser um parente - alguém que pudesse ter laços de sangue com o pobre e tossegoso tesoureiro e herdar o castelo e as terras.
Digite Olyvar Frey.
O Frey com manto de arminho
Um Frey interessado na herança de Rosby pode parecer estranho à primeira vista. As Gêmeas certamente não são vizinhos próximos das terras de Rosby, nem Walder Frey é um herdeiro óbvio do legado de Rosby. Embora o atrasado Lorde Frey possa não estar na linha de sucessão de uma Casa nas Terras da Coroa, um de seus filhos pode muito bem estar: Olyvar Frey.
Olyvar Frey é o décimo oitavo filho de Walder Frey e o quarto filho de seu casamento com Bethany Rosby. Não está clara qual é a relação de Lady Bethany com Gyles, mas, seja irmã, sobrinha ou prima, Bethany era parente do Tesoureiro nomeado por Cersei. A casa Rosby pode não ser notada pela robustez, mas Bethany conseguiu dar a Walder quatro filhos e uma filha. Os dois mais velhos, Perwn e Benfrey, eram cavaleiros no início de A Guerra dos Tronos; o terceiro filho Willamen foi enviado para a Cidadela, enquanto a única filha Roslin se casaria mais tarde com Edmure Tully.
E o próprio Olyvar? Parece muito provável que, quando menino, Olyvar foi criado com seu parente, Gyles, em Rosby. Os filhos e descendentes do Senhor da Travessia já haviam morado com as casas de parentes maternos antes: Merrett Frey serviu como pajem e escudeiro para Sumner Crakehall, parente de sua mãe Amarei; Geremy Frey, casado com Carolei Waynwood, enviou seu filho e filha para Ferrobles como escudeiro e protegida. Aparentemente inexistindo outro membro da família em Rosby, Lorde Gyles seria a única opção para olhar por esse Frey meio Rosby; como Gyles não tinha filhos, talvez Gyles (ou Walder) estivesse considerando nomear um dos Freys-Rosby como seu herdeiro (da mesma forma que Leobald Tallhart desejava que Lady Hornwood nomeasse o sobrinho de seu marido, Beren Tallhart, herdeiro de Hornwood).
Olyvar, no entanto, é apresentado pela primeira vez nas Gêmeas, após a negociação de Catelyn com Lorde Walder:
– O filho de Lorde Frey, Olyvar, virá conosco – ela prosseguiu. – Deverá servir como seu escudeiro pessoal. O pai quer vê-lo feito cavaleiro a seu tempo. (AGOT, Catelyn IX)
Essa afirmação, contudo, não deveria ser tomada como evidência de que Olyvar não teria sido protegido de Rosby. Mesmo quando Robert Baratheon e Eddard Stark foram protegidos no Ninho da Águia, eles faziam visitas ocasionais a seus respectivos lares (viagens tão longas, se não mais, do que a estrada entre As Gêmeas e Rosby); além disso, quando Ned e Robert completaram 16 anos, os dois garotos ficaram livres para ir e vir do Ninho da Águia à vontade. Olyvar tinha 17 ou 18 anos durante A Guerra dos Tronos, um homem adulto, e uma visita às Gêmeas não seria algo impossível (ou sequer improvável).
Além disso, não surpreende que Walder aproveitasse essa oportunidade caso seu filho estivesse em casa em uma visita, vindo de onde era protegido. Embora Olyvar possa parecer velho demais para um escudeiro nobre - dois anos mais velho que Robb, quando a maioria dos meninos de nascimento nobre começa o serviço entre nove e 12 anos – uma criação em Rosby explicaria claramente essa situação. Gyles, sempre considerado um homem fraco e doentio, dificilmente poderia ter treinado Olyvar nos aspectos marciais da cavalaria, e quando a reputação do cavaleiro tem um impacto tão profundo sobre o de seu escudeiro, ser armado cavaleiro por qualquer outra pessoa em Rosby simplesmente não transmitiria a importância necessária da graduação de Olyvar na cavalaria. Robb Stark, por outro lado, era jovem e marcial: como o novo Lorde de Winterfell, Robb poderia instruir um cavaleiro assim como trazer honra a qualquer garoto ou homem que se tornasse seu escudeiro. Assim, Olyvar poderia se tornar cavaleiro com a cerimônia e a grandeza adequadas ao seu sangue nobre.
De sua parte, Olyvar nunca reclamou de servir a um senhor (e subsequentemente rei) dois anos mais novo que ele: em vez disso, Olyvar completou seus deveres de escudeiro com muita dedicação. Sabe-se que Olyvar lutou como membro da guarda pessoal de Robb durante a Batalha do Bosque dos Sussurros, desempenhou funções cerimoniais enquanto o rei Robb fazia audiências em sua corte e acompanhou o rei em sua campanha pelas Terras Ocidentais. De fato, sua dedicação ao Jovem Lobo era tal que Olyvar estava disposto a ignorar o grande insulto à Casa Frey que foi o casamento de Robb com os Westerling - uma indulgência não compartilhada por seus parentes Frey:
– Não era essa a minha intenção. Sor Stevron morreu por mim, e Olyvar foi um escudeiro tão leal como qualquer rei pode desejar. Pediu para ficar comigo, mas Sor Ryman levou-o com os outros. (ASOS, Catelyn II)
Enquanto Walder Frey e Roose Bolton conspiravam para assassinar Robb Stark, os Frey tiveram o cuidado de apartar aqueles membros da família que eles suspeitassem permanecerem leais ao rei que eles antes aclamavam. Olyvar e seu irmão mais velho, Perwyn, ocuparam o topo da lista:
– Tinha a esperança de pedir a Olyvar para me servir como escudeiro quando marchássemos para o norte – disse Robb –, mas não o vejo aqui. Estará no outro banquete?
– Olyvar? – Sor Ryman balançou a cabeça. – Não. Olyvar não. Partiu... partiu dos castelos. Dever.
– Compreendo. – O tom de Robb sugeria o contrário. (ASOS, Catelyn VII)
Catelyn esbofeteou-o com tanta força que lhe abriu o lábio. Olyvar, pensou, e Perwyn, Alesander, todos ausentes. E Roslin chorou... (ASOS, Catelyn VII)
“Deveres” afastaram esses leais Freys das Gêmeas na época do casamento vermelho, e “deveres” aparentemente ainda mantêm Olyvar longe de casa: nenhuma menção a ele é feita após o massacre. Se Olyvar já servira com protegido em Rosby antes, Rosby poderia parecer o local natural para onde Olyvar iria durante o Casamento Vermelho. Longe das Gêmeas e, principalmente, sem importância política, Rosby serviria como um exílio interno temporário, no qual Olyvar estaria impedido de tentar qualquer movimento tolo para restabelecer a monarquia Stark.
Olyvar, no entanto, sempre foi lembrado por sua forte lealdade pessoal a Robb Stark. Essa lealdade desapareceria com um mero encarceramento clandestino em Rosby? Ou, ao contrário, Olyvar buscaria vingança contra os responsáveis ​​pelo assassinato grosseiramente traiçoeiro do rei a quem ele havia servido tão fielmente?
O Jovem Protegido
A oportunidade de Olyvar se reafirmar começou no final de O Festim dos Corvos. Cersei anunciara seu plano de engolir Rosby com pouca consideração sobre o que o protegido de Rosby diria sobre o assunto. A rainha comentou que o protegido não era do sangue de Gyles, como se quisesse enfatizar a tênue conexão que ele tinha com a herança de Rosby. A casa paterna de Olyvar é Frey, e então Cersei - nunca muito meticulosa com assuntos que não concerniam a ela - pode nunca ter se dado ao trabalho de descobrir que Olyvar tinha descendência direta de Rosby e, portanto, simplesmente concluiu "não é do seu sangue". No entanto, mesmo sem ter o sobrenome “Rosby” ou ser descendente do próprio Gyles, Olyvar poderia representar uma verdadeira ameaça para a questão da sucessão em Rosby. Seu sangue de Rosby provavelmente seria pelo menos tão próximo da linhagem de Gyles quanto o de Falyse, ou até mais (esta última era apenas a prima em terceiro grau do falecido Lorde Rosby); além disso, o jovem Olyvar teria cerca de dezoito ou dezenove anos, suficientemente velho para causar problemas se decidisse reivindicar seus direitos a Rosby.
De fato, o protegido agiu com forte convicção durante O Festim dos Corvos (mesmo antes da morte de seu pai de criação, Gyles). Falyse, herdeira de Stokeworth, vizinho de Rosby, havia voltado para casa brevemente no início de O Festim dos Corvos, mas logo depois voltou para a capital. Sua curta jornada, no entanto, teve consequências:
– Desconfortável – lamentou-se Falyse. – Choveu quase o dia todo. Pensávamos em passar a noite em Rosby, mas aquele jovem protegido de Lorde Gyles nos recusou hospitalidade – fungou. – Guarde minhas palavras. Quando Gyles morrer, aquele desgraçado malnascido há de fugir com o seu ouro. Até pode tentar exigir as terras e a senhoria, embora legitimamente Rosby deva passar para as nossas mãos quando Gyles falecer. (AFFC, Cersei V)
A descrição desdenhosa de Falyse do protegido como um "desgraçado malnascido" não deve sugerir que o protegido não possa ser Olyvar Frey, só porque Olyvar é de nascimento nobre. Suas palavras afiadas podem simplesmente ter motivação pessoal - aborrecimento por um vizinho recusar o que deveria ser dado a uma herdeira e cortesã das Terras da Coroa, uma violação das boas maneiras entre vizinhos. Por outro lado, Falyse poderia estar se referindo à vil reputação que Casa Frey ganhou desde o Casamento Vermelho. Embora nominalmente aliados do Trono de Ferro, com Emmon Frey sendo o novo Lorde de Correrio, a traição explícita do Casamento Vermelho minou a reputação dos Frey em Westeros:
– As Gêmeas também apoiaram a causa do Jovem Lobo – lembrou aos Frey. – Depois o traíram. Isso faz que sejam duas vezes mais traiçoeiros do que Piper” (AFFC, Jaime VI)
– Guarde seu aço, sor! É um Corbray ou um Frey? Aqui somos hóspedes. (AFFC, Alayne I)
Simplesmente levar o nome de "Frey" marcaria Olyvar como parente de assassinos de reis e violadores do antigo e sagrado direito de hóspede. Falyse também reconheceu a possibilidade de que o protegido tentasse reivindicar o senhorio quando da morte de Gyles - uma sugestão, talvez, de que Falyse sabia que o protegido teria algum direito a Rosby por sangue (embora ela tenha sublinhado rapidamente que ela tinha uma pretensão mais forte - um ponto que não pode ser discutido enquanto a conexão de Bethany Rosby com a linha de Gyles permanecer desconhecida). A declaração de Falyse de que o protegido era jovem também não deveria excluir a possibilidade de ser Olyvar; presumivelmente, se o protegido fosse jovem como uma criança, o castelão de Rosby teria tomado a decisão sobre quem poderia permanecer como convidado (como fez o castelão de Rosby durante a Dança).
De certa forma, então, haveria uma ironia divertida na ação do protegido de Rosby, se o jovem fosse de fato Olyvar Frey. Embora nascido nos costumes sulistas das Terras Fluviais, Olyvar estaria ciente da importância do direito do hóspede:
Um costume notável que é mais caro para os nortenhos do que qualquer outro é o direito de hóspede, a tradição de hospitalidade pela qual um homem não pode causar dano a um hóspede sob seu teto, nem um convidado ao seu anfitrião. Os ândalos tinham algo parecido com isso também, mas é algo muito menos presente nas mentes sulistas. [...] Só o assassinato de parentes é considerado tão pecaminoso quanto as violações das leis da hospitalidade. (TWOIAF, O Norte)
Saber que seus parentes nas Gêmeas haviam oferecido falsamente ao rei Robb e à mãe a proteção do direito de hóspede e depois assassinado os convidados leais no casamento teria sido, portanto, profundamente chocante e espantoso para o jovem Olyvar. Quando Falyse Stokeworth chegou à sua porta, então - uma notória simpatizante e aliada dos Lannister - Olyvar aproveitou a oportunidade para demonstrar o quão fortemente ele ainda acreditava no direito dos hóspedes. Embora os Lannisters e seus parentes traiçoeiros não acreditassem nas obrigações de um anfitrião para com um hóspede, Olyvar mostraria que sabia o que significava direito de hóspede. Ele não se comprometeria com gente próxima dos violadores do direito dos hóspedes, recusando-se fornecer salvo conduto aos aliados daqueles que desafiavam abertamente uma das tradições mais antigas e sagradas de Westeros.
A herança de Rosby
No epílogo de A Dança dos Dragões, o problema de Rosby permanece sem resolução:
Há mais alguma coisa?
O Grande Meistre consultou seus papéis.
– Devíamos endereçar a herança de Rosby . Seis petições foram colocadas...
– Podemos tratar de Rosby em alguma data futura. O que mais?
Não está claro quem faz parte da lista de Pycelle; presumivelmente, uma boa quantidade de famílias nas Terras da Coroa tem laços por casamento com a Casa Rosby. Também não está claro se o protegido de Rosby está nessa lista, apesar de que, como os únicos membros conhecidos da Casa Rosby na narrativa moderna sejam Lorde Gyles e Bethany, os filhos Frey desta última parecem altamente propensos a ser pelo menos um ponto de discussão na sucessão da Casa.
O próprio Olyvar provavelmente não seria o primeiro na fila para herdar Rosby; seu irmão mais velho, Perwyn, deveria legalmente vir antes dele em qualquer questão sucessória. É verdade que Gyles poderia ter nomeado Olyvar seu herdeiro a fim de manter Perwyn na linha das Gêmeas (da mesma forma que Leobald Tallhart ofereceu o próprio filho mais novo para manter seu mais velho, Benfred, com herdeiro de Praça de Torrhen), embora isso pareça uma pouco provável: Perwyn pode estar à frente de seus irmãos mais novos, mas ele e Olyvar são legalmente o septuagésimo terceiro e o septuagésimo sexto na linha das Gêmeas, respectivamente. Dificilmente próximos do Senhorio da Travessia.
Se Olyvar se considera o legítimo Lorde de Rosby, ou apenas o está segurando para seu igualmente honrado irmão Perwyn (Daven Lannister considera Perwyn um "tipo decente", especialmente quando comparado ao perigoso Walder Rivers), Olyvar como protegido de Rosby teria controle exclusivo sobre a sede nas Terras da Coroa em um futuro próximo. Esse controle pode representar um forte problema para Cersei, já que seu regime fragmentado enfrenta crescentes pressões externas. Com o Jovem Aegon marchando das Terras da Tempestade, certos senhores da Campina abandonando o leão pelo dragão, e as Terras Fluviais potencialmente experimentando ainda mais agitação no futuro, a capital provavelmente experimentará um novo cerco. Rosby seria a tradicional salvação alimentar de Porto Real - mas não sob Olyvar Frey.
Em vez disso, Rosby e Stokeworth podem simplesmente assistir Cersei desmoronar com a chegada do pretendente Targaryen, alterando suas lealdades e recusando qualquer ajuda à rainha, como aquelas sedes fizeram com Rhaenyra no passado. Stokeworth é governado agora por "Lorde" Bronn, um perfeito oportunista que sem dúvida veria mais prosperidade com o Jovem Dragon do que com Cersei e seu número decrescente de aliados. Olyvar, naturalmente, não deseja ver no poder a irmã do homem a quem Roose Bolton nomeou quando esfaqueou Robb. É verdade que Aegon não é o rei Stark que Olyvar serviu tão fielmente, mas a ajuda do jovem Frey ao pretendente Targaryen viria menos de sua adesão ideológica à causa Targaryen e mais de seu desejo de vingar seu falecido senhor. A história se repetiria, com uma rainha em Porto Real sendo novamente rejeitada pelos mestres de Rosby e Stokeworth - dois lugares que ela ignorara e desprezara no passado.
Curiosamente, Olyvar pode ainda encontrar um Stark para servir, em um lugar improvável. Seu irmão do meio, Willamen, treinado como meistre, agora serve à Casa Hunter em Solar do Longarco, uma casa proeminente, juramentada aos Arryns. Também no Vale, está Sansa Stark sob disfarce, a quem Mindinho planeja dar o Ninho da Águia (por casamento) e Winterfell. Se Olyvar deseja ver o herdeiro de Robb sentado em Winterfell, Sansa seria uma escolha óbvia. A rapidez com que Willamen descobriria que “Alayne Stone” é de fato a herdeira de Stark não é clara, mas, se o fizesse, Olyvar poderia declarar que Rosby não conhece nenhuma rainha além da rainha do Norte, cujo nome é Stark.
Conclusão
Que George R. R. Martin cuida de colocar várias camadas nos mistérios importantes dos livros não deve surpreender os leitores de As Crônicas de Gelo e Fogo. A herança de Rosby é apenas um mistério: mencionado com frequência suficiente para ficar na mente do leitor, mas não com tanta frequência que se torna óbvio demais – e que, aparentemente, só serviria à politicamente irrelevante questão de quem governará Rosby - o problema de Rosby deixa muito espaço para os leitores especularem. Tendo demonstrado as restrições que Rosby e Stokeworth podem exercer na capital, durante a Guerra dos Cinco Reis, e agora ocasionando tensões iguais no regime de Porto Real, o autor conseguiu tornar a questão comparativamente menor do herdeiro de Rosby em uma das grandes implicações políticas futuras.
Certamente, Olyvar Frey como protegido ou futuro Lorde de Rosby deve permanecer por enquanto no campo da especulação. No entanto, seu próximo e conhecido parentesco com Rosby - exclusivo de seu ramo da Casa Frey, em aparentemente toda Westeros - faz dele um candidato muito provável a pelo menos o primeiro e, possivelmente, o segundo título [Protegido, Lorde]. Trazer de volta um personagem terciário leal para esmagar ainda mais o reino de Cersei pode dar uma satisfação narrativa bem-vinda à história. Embora Freys tenha assassinado o rei Robb, a senhora sua mãe e companheiros, Olyvar poderia demonstrar que nem todos os Freys precisam ser traiçoeiros - e que aqueles que toleraram o assassinato de seu rei sofreriam as consequências.
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